Yapay zeka dünyasında milyarlarca dolarlık yatırımlar hız kesmeden devam ediyor. Ancak teknoloji devlerinin büyüme yarışının arkasında giderek kabaran bir borç faturası var. Veri merkezleri, gelişmiş çipler ve bulut altyapıları için harcanan devasa tutarlar, artık finans piyasalarını da tedirgin etmeye başladı. Yapay zeka yatırımlarıyla bağlantılı şirketlerin yalnızca bu yıl üstlendiği yeni borçlar 850 milyar dolara yaklaşırken, bilançolarındaki toplam borç 3 trilyon doları aştı.
Şimdilik yatırımlar devam ediyor. Ancak yatırımcıların aklındaki soru giderek büyüyor: Yapay zekaya yönelik talep beklendiği kadar artmazsa bu borçları kim ödeyecek?
Borçlanma yarışının en dikkat çekici örneklerinden biri, yapay zeka şirketlerine veri merkezi ve hesaplama kapasitesi sağlayan CoreWeave. Şirketin finansal durumuna ilişkin kaygılar son dönemde tahvil piyasasına da yansıdı. CoreWeave'in beş yıllık tahvilinin fiyatı temmuz ayından bu yana yüzde 16 gerilerken, tahvil getirisi aynı dönemde yüzde 10'dan yüzde 15'e yükseldi. Bu seviyeler, yatırımcıların şirketin borçlarını geri ödeme kapasitesi konusunda ciddi risk gördüğüne işaret ediyor.
Daha çarpıcı bir gösterge ise kredi temerrüt takaslarından (CDS) geliyor. CoreWeave'in borçlarını ödeyememesi ihtimaline karşı kullanılan bu finansal araçların fiyatları, şirketin önümüzdeki beş yıl içerisinde temerrüde düşme olasılığının yüzde 60'ı aştığına işaret ediyor. Endişeler hisse piyasasına da sıçradı. CoreWeave hisseleri, geçen hafta yaşanan gelişmelerin ardından salı günkü kapanıştan itibaren yüzde 20'den fazla değer kaybetti.
Üstelik satış baskısı yalnızca CoreWeave ile sınırlı kalmadı. Yapay zeka altyapısına yatırım yapan diğer şirketlerin tahvillerinde de benzer hareketler görüldü.
Finans piyasalarında devlet tahvillerinin 1.000 baz puan üzerinde getiri sunan borçlanma araçları genellikle finansal sıkıntı göstergesi olarak değerlendiriliyor. CoreWeave'in tahvillerindeki hareketlilik, şirketin gelecekte daha düşük maliyetle borç bulmasını da zorlaştırabilecek bir risk olarak görülüyor.
CoreWeave'in ikinci çeyrek sonuçlarına göre toplam borcu 35 milyar doların üzerinde bulunuyor. Şirket, hızlı büyümesini finanse edebilmek için alışılmışın dışında yöntemlere de başvuruyor. Bunların başında veri merkezlerinde kullanılan grafik işlemcilerin (GPU) kredi karşılığında teminat gösterilmesi geliyor.
Asıl sorun ise bu büyük borç yüküne rağmen şirketin henüz kârlı bir yapıya ulaşamaması. Müşterilerine hesaplama kapasitesi satarak gelir elde eden CoreWeave, yılın ilk yarısında 1 milyar doların üzerinde zarar açıkladı.
Borçlanma maliyetlerinin yükselmesi, zaten ağır olan faiz yükünü daha da büyütebilir. Bu da şirketin kâra geçmesini zorlaştırıyor.
Ancak CoreWeave'in elinde önemli bir avantaj da bulunuyor. Şirketin ikinci çeyrek itibarıyla müşterileriyle yaptığı anlaşmalardan kaynaklanan 103,7 milyar dolarlık kalan sözleşme yükümlülüğü var. Bu tutar, gelecekte sözleşmeler kapsamında elde edilmesi beklenen geliri ifade ediyor. Söz konusu tutarın yaklaşık yüzde 40'ının 2028 yılında ödenmesi bekleniyor. Üstelik müşteriler, sınırlı istisnalar dışında bu anlaşmaları iptal edemiyor.
Microsoft, OpenAI ve Nvidia, CoreWeave'in en büyük müşterileri arasında gösteriliyor. Şirket üçüncü büyük müşterisinin kimliğini açıklamasa da bu üç şirketin ikinci çeyrek gelirlerinin yaklaşık dörtte üçünü oluşturduğu belirtiliyor.
Microsoft ve Nvidia'nın sözleşmelerden doğan ödemelerini gerçekleştirmesi beklenirken, OpenAI'ın finansal durumuna ilişkin belirsizlikler daha fazla dikkat çekiyor. CoreWeave'in geleceği, büyük ölçüde bu anlaşmalardan elde edeceği gelirlerin borçlarını karşılamasına bağlı.
Yapay zeka altyapısındaki finansman sorunları diğer teknoloji şirketlerini de etkilemeye başladı. CoreWeave'e yönelik endişelerin arttığı dönemde Oracle hisseleri de yaklaşık yüzde 10 değer kaybetti. Şirketin tahvillerinde de satış baskısı yaşandı. Veri merkezi kapasitesi sağlayan ve büyümelerini büyük ölçüde borçla finanse eden yeni nesil bulut şirketleri de benzer bir tabloyla karşı karşıya.
Sektörde "neocloud" olarak adlandırılan bu işletmeler arasında Nebius ve TeraWulf da bulunuyor. Her iki şirketin tahvil getirilerindeki yükseliş, yatırımcıların sektöre daha temkinli yaklaştığını gösteriyor.
Rakamlar ise oldukça çarpıcı. Borsada işlem gören 10 neocloud şirketinden yalnızca ikisi kâr elde ediyor. Bu şirketlerin toplam borcu 100 milyar dolara ulaşırken, söz konusu tutar yıllık gelirlerinin üç katına denk geliyor. Üstelik bu borcun 57 milyar dolarlık bölümü yalnızca bu yıl ihraç edildi.
Yapay zeka yatırımlarındaki borçlanma dalgası yalnızca veri merkezi işletmelerini kapsamıyor. Teknoloji devleri, çip üreticileri, bulut şirketleri ve enerji altyapısı sağlayıcıları da aynı yarışın içinde.
Yazılım sektöründen bulut bilişime uzanan Oracle'ın toplam borcu 169 milyar dolara ulaştı. Bunun 25 milyar dolarlık bölümü bu yıl üstlenildi. SoftBank ve SpaceX ise ocak ayından bu yana toplam 91 milyar dolar daha borçlandı.
Alphabet, Amazon, Microsoft ve Meta'dan oluşan dört büyük bulut sağlayıcısının 2026 yılındaki toplam borçlanması 214 milyar doları buldu.
Aynı şirketlerin geçen yılın tamamında aldığı borç ise 83 milyar dolardı. Özel amaçlı şirketler üzerinden veri merkezi yatırımlarını finanse etmek için 79 milyar dolar borçlanılırken, Nvidia dahil çip üreticileri ve yarı iletken tedarik zincirindeki şirketler 84 milyar dolar borç aldı.
Veri merkezi ekipmanı sağlayıcıları ve yapay zeka yatırımlarına yetişebilmek için altyapı harcamalarını artıran ABD'li elektrik şirketleri de hesaba katıldığında, bu yılki yeni borçlanma 850 milyar dolara yaklaşıyor.
Bu rakam, aynı şirket grubunun 2023 yılında ihraç ettiği borcun yaklaşık dört katı. Toplam borç yükü ise 3 trilyon doların üzerinde.
Borçlanmanın bu kadar hızlı artmasının arkasında yapay zeka altyapısının giderek büyüyen finansman ihtiyacı bulunuyor. Başlangıçta teknoloji devleri, yatırımlarını mevcut faaliyetlerinden kazandıkları parayla karşılayabiliyordu. Ancak veri merkezlerinin genişlemesi ve hesaplama kapasitesi ihtiyacının artmasıyla şirketlerin kendi kaynakları yetersiz kalmaya başladı.
JPMorgan Chase'in tahminine göre 2030 yılına kadar yapay zeka teknolojilerini desteklemek için yaklaşık 5,5 trilyon dolarlık sermaye harcaması yapılacak.
Daha da önemlisi, bu yatırımların dörtte üçünün borçla finanse edilmesi bekleniyor. Bu nedenle şirketler geleneksel tahvil ihracının yanı sıra farklı finansman modellerine yöneliyor. Uluslararası kredi piyasaları, özel amaçlı şirketler ve teknoloji donanımlarını teminat gösteren anlaşmalar giderek daha fazla kullanılıyor.
Yapay zeka sektöründeki borçlanma yarışının en dikkat çekici taraflarından biri de çiplerin finansman aracı haline gelmesi. Şirketler, veri merkezlerinde kullandıkları yüksek maliyetli Nvidia çiplerini teminat göstererek kredi alabiliyor.
Bu yöntem yeni yatırımlar için kaynak bulmayı kolaylaştırıyor. Ancak çiplerin gelecekteki değeri ve finansman anlaşmalarının karmaşık yapısı, risklerin hesaplanmasını zorlaştırıyor. SpaceX'in Nvidia'dan daha fazla çip satın almak amacıyla bu yöntemle 40 milyar dolarlık finansman sağlamayı değerlendirdiği bildiriliyor.
Oracle da büyük bir yarı iletken alımını finanse etmek için Apollo ve Goldman Sachs ile görüşmeler yürütüyor. Planlanan modele göre çipler ayrı bir kuruluş tarafından satın alınacak, ardından Oracle'a kiralanacak.
Anthropic ve OpenAI'ın da hesaplama kapasiteleri üzerinde daha fazla kontrol sağlamak amacıyla benzer finansman yöntemlerini değerlendirdiği belirtiliyor.
Ancak burada önemli bir risk var. Tek bir veri merkezi projesinde bina, çipler ve varsa elektrik altyapısı farklı kredilerle finanse edilebiliyor. Yani aynı yatırımın farklı parçaları, farklı alacaklılara ve borç anlaşmalarına bağlanabiliyor.
Şirketin mali sıkıntıya düşmesi halinde hangi varlığın hangi borcun teminatı olduğunu belirlemek zorlaşabiliyor. Bu da olası kayıpların kimlere yansıyacağı konusunda belirsizlik yaratıyor.
Yapay zeka şirketlerinin borçları yalnızca teknoloji sektörünün içinde kalmış değil. Tahvil fonları, emeklilik fonları, sigorta şirketleri, özel kredi kuruluşları ve hedge fonları da bu finansman ağının önemli parçaları arasında bulunuyor.
Örneğin dünyanın en büyük tahvil fonu yöneticilerinden Pimco, Meta'nın Hyperion veri merkezi kampüsü için çıkarılan 27 milyar dolarlık tahvilin 18 milyar dolarlık bölümünü satın aldı.
Tahvillerin bir kısmı daha sonra emeklilik fonları ve sigorta şirketleri gibi kurumsal yatırımcılara satıldı. Apollo ve Blackstone gibi özel kredi kuruluşları da yapay zeka yatırımlarının finansmanında önemli rol oynuyor.
Bazı krediler, bu kuruluşlarla bağlantılı sigorta şirketlerine aktarılıyor. Haziran ayında Apollo'nun Broadcom'a sağladığı kredinin önemli bir bölümünün, grubun sigorta kolu Athena'nın bilançosuna geçtiği bildirildi.
Hedge fonları da özellikle neocloud şirketlerinin borçlarına ilgi gösteriyor. Bu tablo, yapay zeka sektöründe yaşanabilecek bir ödeme sorununun yalnızca teknoloji şirketlerinin bilançolarıyla sınırlı kalmayabileceğini gösteriyor.
Tüm bu risklere rağmen finans piyasalarında henüz yaygın bir panik havası bulunmuyor. Bu yıl ihraç edilen yapay zeka bağlantılı tahvillerin değer bazında yaklaşık yüzde 15'i yüksek riskli, yani yatırım yapılabilir seviyenin altında kredi notuna sahip.
Nvidia gibi güçlü nakit rezervleri bulunan şirketlerin olası finansal kayıpların bir bölümünü karşılayabilecek olması da endişeleri sınırlayan unsurlardan biri. Nvidia Üst Yöneticisi Jensen Huang, 15 Ekim'de CoreWeave'in finansal geleceğine ilişkin kaygılara karşı çıkarak şirketin sermaye maliyetinin zaman içerisinde gerilediğini söyledi. Nvidia'nın CoreWeave'in bazı borçları için güvence vermesi de Huang'ın açıklamasını önemli hale getiriyor.
Sektördeki en büyük risk yalnızca artan borç miktarı değil. Bu borçların ödenmesini sağlayacak gelirlerin gelecekte beklendiği kadar büyümemesi ihtimali de yatırımcıları düşündürüyor.
Üstelik küresel ekonomik koşullar şirketlerin işini kolaylaştırmıyor. Körfez bölgesindeki savaş, kalıcı enflasyon ve yükselen kamu borçlarına ilişkin endişeler, son aylarda devlet tahvili getirilerini yukarı taşıdı.
Bu gelişme şirketlerin borçlanma maliyetlerini de artırıyor. Büyük teknoloji şirketleri için daha pahalı finansman anlamına gelen bu tablo, zaten yüksek faiz giderleri bulunan CoreWeave gibi işletmeler açısından çok daha ciddi sonuçlar yaratabilir.
CoreWeave'in faiz ödemeleri, yıllık gelirinin yaklaşık dörtte birini tüketiyor. Faiz maliyetlerinin daha da yükselmesi, şirketin kazandığı paranın daha büyük bölümünü borç ödemelerine ayırmak zorunda kalması demek.
Ancak yatırımcıların asıl dikkat ettiği konu, yapay zeka hizmetlerine yönelik talebin nasıl seyredeceği. Kurumsal harcamaları takip eden Ramp verilerine göre platformdaki müşterilerin yapay zeka harcamaları temmuz ayından bu yana yatay seyrediyor.
Şirketler artan maliyetlerini kontrol altında tutmaya çalışırken yapay zeka yatırımlarının beklenen hızda büyümemesi, sektörün gelir beklentilerini de değiştirebilir.
Talepte yaşanabilecek bir durgunluk, Anthropic ve OpenAI gibi şirketlerin uzun süredir beklenen halka arzlarını ertelemelerine yol açabilir. Böyle bir senaryoda yalnızca teknoloji hisseleri değil, yapay zeka yatırımlarını finanse eden bankalar, tahvil fonları ve diğer kurumsal yatırımcılar da yeni bir risk değerlendirmesi yapmak zorunda kalabilir.
Google Play
App Store
14:44
Haberi Paylaş
YORUM YAZ